Суть хеджирования – нивелирование рисков через заключение сделок с различными финансовыми инструментами (фьючерсы, опционы и прочее), которые в случае если для компании происходит негативный сценарий (например, рост цен на приобретаемый товар), позволяют минимизировать потери.

Предпринимательская деятельность по определению сопряжена с рисками. Они делятся на операционные и финансовые. Первые связаны с ошибками или злоупотреблениями внутри компании, их можно и нужно предвидеть и по возможности исключать. Риски финансовые тоже можно предвидеть, но избавиться от них совсем нельзя – они приходят извне.

Финансовые риски обусловлены:

  • колебаниями цен на энергоносители и сырьё;
  • потребительским спросом на товары и услуги;
  • колебанием ставок рефинансирования и по банковским кредитам;
  • уровнем инфляции;
  • геополитическими реалиями.

Перечисленные факторы сами активно влияют друг на друга, нередко создавая синергетический негативный эффект, что делает хеджирование ещё более актуальным.

Даже самые стабильные экономики мира испытывают периоды расцвета и стагнации, что неизбежно сказывается на волатильности рынков и доходах игроков. Хеджирование рисков как раз и предназначено для защиты интересов предприятий реального сектора экономики от неблагоприятных внешних факторов. Оно не является универсальным зонтиком от любой финансовой непогоды, но позволит чуть меньше вымокнуть под проливным дождем или обгореть под палящим солнцем, чем промокнут или обгорят незащищенные инструментами хеджирования конкуренты.

Определения понятий

Перечислим понятия, наиболее важные для понимания стратегий минимизации рисков:

  1. Источники определяют хеджирование как открытие сделки в одном сегменте рынка ради компенсации ценового риска в другом. Классическое хеджирование не предполагает извлечения спекулятивной прибыли, его задача – это именно страховка. Если инвестор пытается подцепить «два горошка на ложку», то это чревато неприятными неожиданностями – ведь негативный сценарий может развиться не только на страхуемом срочном рынке, но и в той области, которая рассматривалась в качестве компенсирующей.
  2. Хеджер – участник экономической деятельности, стремящийся минимизировать риски за счёт их перераспределения между базовым и дополнительными активами.
  3. Финансовый институт – партнёр хеджера, который обязуется компенсировать потери в случае их возникновения. Стандартный размер премии – 22%, из которых 2% идёт персоналу финансового института, 20% – на его развитие. Ставка гораздо выше, чем при обычной страховке. Средства для выплаты компенсации институт зарабатывает за счёт спекулятивных операций с деривативами или иными биржевыми и внебиржевыми финансовыми инструментами.
  4. Хедж – набор стратегий и инструментов-деривативов для хеджирования.
  5. Деривативы – срочные контракты, цены в которых привязаны не к текущим, а к будущим ценам базового актива (валюты, сырья, банковских ставок, фондовых индексов). Основные виды деривативов – опционы, свопы, форварды и фьючерсы.
  6. Опцион (англ. option) – право продать (put-option) или купить (call-option) тот или иной актив (без непосредственного владения им).
  7. Своп (swap) – торгово-финансовая операция, предполагающая обмен активами, в том числе многократный и многопериодный.
  8. Форвард (Forward) – отложенная на оговорённый срок сделка купли-продажи, при которой цена базового актива остается неизменной, вне зависимости от рыночной конъюнктуры.
  9. Фьючерс (Futures) – то же самое, что и форвард, с той лишь разницей, что форвардная сделка – разовая, и фьючерсный контракт предполагает много сделок купли-продажи (поэтому и слово стоит во множественном числе – futureS). Фьючерсы могут быть поставочные, когда в конечном итоге от продавца к покупателю переходит реальный товар или ценные бумаги, и беспоставочные, когда сделка чисто формальна, и финансовый институт переводит в живых деньгах лишь компенсационную часть в рамках хеджирования рисков.

Происхождение терминов

Изначально в английском языке слово hedge означало «забор», «ограда», в переносном плане – «ограничение». Но уже в XVI веке среди дельцов появилось устойчивое выражение to hedge the bets в значении «избегать», «уклоняться», «увиливать от исполнения обязательств». Такое словоупотребление есть в комедии Шекспира «Виндзорские проказницы», написанной в 1600 году. 

Первые задокументированные примеры хеджирования рисков в международной торговле относятся к XVIII веку. Хозяева рудников, добывающих медь в Калифорнии, заключая контракт с английской металлургической компанией, «на берегу» оговаривали неизменность цены на всю партию сырья на протяжении поставок. Гарантом выступал английский банк, имевший представительства в Лондоне и Америке.

Поскольку тихоходный грузовой корабль добирался с западного побережья Америки в Европу несколько месяцев (Панамский канал тогда еще не прорыли), американцы заблаговременно отправляли быстроходным почтовым судном через Атлантику документы с зафиксированной и заверенной посредником ценой на товар. Банк получал определенный процент за страхование риска изменения цены (речь не шла о гибели или повреждении груза, тут работала страховая компания Ллойда).

 Когда груз прибывал в Лондон, покупатель расплачивался за медь по текущей рыночной цене. Если она была выше стоимости на момент отгрузки, то разницу забирал банк-посредник. Если цена была ниже, он выплачивал поставщику компенсацию.

Страхование рисков в новое время

До середины прошлого века практика хеджирования была хаотической, в том числе из-за несовершенства каналов связи и слишком высоких политических рисков, особенно в периоды мировых войн. Системный характер хеджирование рисков в биржевой торговле получило в 1965 году в США, когда производители и покупатели сельскохозяйственных товаров стали заключать фьючерсные контракты с фиксацией цены и расчётом на дату заключения сделки.

Если крупное сообщество фермеров зимой давало обязательство поставить на мукомольный завод определённый объём пшеницы, то в сентябре он был обязан принять товар от поставщика по фиксированной цене, вне зависимости от рыночной стоимости пшеницы. Если она была выше контрактной, в выигрыше оказывались фермеры, если ниже – переработчик. При этом поставщики  в целом всё равно оставались в выигрыше, поскольку могли не беспокоиться по поводу сбыта, а спокойно заниматься выращиванием и сбором урожая.

В начале восьмидесятых годов хеджирование распространилось и на рынок ценных бумаг. Владельцы крупных акционерных пакетов целенаправленно открывали одновременно позиции на продажу и покупку, страхуясь от внезапных колебаний. Появилось множество рыночных стратегий, которые резко усовершенствовались после перехода биржевой торговли в виртуальное пространство. Подобная стратегия реализована и в связанной торговле валютными парами.

От прошлого к будущему

К середине 80-х годов окончательно оформился и финансовый институт хедж-фондов – специализированных организаций, которые за счёт средств инвесторов страхуют финансовые риски по срочным сделкам самих же инвесторов.

Сегодня уже мало кто знает, что самый первый хедж-фонд был образован экономистом и благотворителем, уроженцем Австралии Альфредом Уинслоу Джонсом (Alfred Winslow Jones), еще в 1949 году. Джонс не был профессиональным трейдером, он лишь хотел заработать немного денег для своих благотворительных проектов и помочь друзьям не прогореть на фондовом рынке. Тем не менее, инновационная стратегия «раскладывания яиц по разным корзинам» и покупки акций с прицелом на среднесрочную положительную динамику их цены дала невиданные плоды.

Фото: Альфред Уинслоу Джонс (1900–1989 гг.).

Фото: Альфред Уинслоу Джонс (1900–1989 гг.).

Если обычные паевые фонды приносили в самом лучшем случае 30% годовых, то Джонс сумел в период с 1960 по 1965 годы показать доходность в 325% за пять лет. Вознаграждение его как инвестиционного управляющего составляло 20% от прибыли клиента, что позволило к концу 60-х годов стать миллионером. Опыт Альфреда Уинслоу Джонса не ускользнул от внимания акул Уолл-Стрита, новый вид инвестиционной деятельности взяли на вооружение ведущие биржевые игроки.

В США в настоящее время существуют существенные ограничения участия в деятельности хедж-фондов. Минимальный взнос для частных инвесторов – $ 5 млн, для корпоративных инвесторов – $ 25 млн. Похожая ситуация в странах Западной Европы (примерно 30% всех мировых хедж-фондов базируются в Лондоне).

В оффшорных юрисдикциях и развивающихся странах работать проще, цена «входного билета» начинается от $ 100 тысяч, что позволяет участвовать в хеджировании рисков субъектам малого и среднего предпринимательства. В особенности тем, чья деятельность связана с сырьевыми товарами, драгоценными металлами, ГСМ, сельхозпродуктами и другими товарами с высокой волатильностью и зависимостью от сезонных, погодных и макроэкономических факторов.

Различия между хеджированием и страховкой

У страховки и хеджирования есть много общего – в обоих случаях понесшая убытки сторона (хеджер) вправе рассчитывать на компенсацию от финансового института. Но в страховом бизнесе все достаточно чётко распределено по времени:

  • зафиксированный страховой случай;
  • экспертная оценка;
  • выплата компенсации (или отказ в возмещении).

При хеджировании страховой случай фактически растянут во времени – цены обычно растут или снижаются постепенно, значительное падение в короткий срок – экстраординарный случай. Другое важное отличие в том, что тут нет целевой страховой выплаты – «тело» компенсации формируется из дохода, полученного в результате параллельной финансовой или торговой  операции в смежном, а иногда и в совершенно постороннем сегменте рынка.

Классификация хеджирования

Методически выделяются следующие виды хеджирования:

  1. Чистое или классическое.
  2. Частичное (partial hedging).
  3. Предвосхищающее (anticipatory hedging).
  4. Выборочное (selective hedging).
  5. Перекрёстное (cross hedging).

Чистое хеджирование впервые применили в 1965 году сельхозпроизводители из Чикаго. Весной они заключили крупный контракт на поставку зерна. Но поскольку никто не знал, каким будет урожай (синоптики предрекали тяжелый год), продавцы купили на бирже опцион на продажу зерна в том же самом количестве, что и было прописано в реальном контракте. В итоге они застраховались и от срыва контракта из-за неурожая, и от убытков на случай очень обильного урожая (поскольку цена бы в таком случае рухнула). Инвестиционный фонд, продавший опцион, получил небольшую операционную прибыль (апокалиптические прогнозы не сбылись, и рыночные цены в конце лета мало отличались от заложенных в контракте).

Частичное хеджирование направлено на экономию средств хеджера – он покупает дериватив не на всю сумму контракта, а лишь на часть. Логика простая: если ценовое различие будет незначительным, то не смертельным будет и убыток. А вот если цены скакнут резко, хедж станет спасательным кругом, который поддержит на плаву.

Сходный инструмент – выборочное хеджирование, но в этом случае риски сделки по базовому активу перекрываются несколькими значительно меньшими по объемам сделками из разных областей. Это то самое раскладывание яиц по корзинам, за которое ратовал отец-основатель хеджинга Альфред Уинслоу Джонс.

Предвосхищающее хеджирование предполагает значительный разрыв во времени между заключением фьючерса или покупкой опциона и приобретением (или продажей) реального базового актива. Этот вид хеджирования больше характерен для фондового, а не товарного рынка.

Такая стратегия может пригодиться компаниям, которые берут валютные кредиты на развитие производства, строительство, девелоперскую деятельность. Ставка по валютным кредитам гораздо ниже, чем по рублёвым, они выгодны представителям реального сектора. Однако раз в несколько лет в России случаются «чёрные вторники», августовские дефолты и прочие катаклизмы, сильно огорчающие валютных заёмщиков.

Чтобы снизить потери от возможных скачков курса валюты кредита, заёмщику стоит приобрести «страховой» опцион на покупку американских долларов или евро. Не обязательно на всю сумму кредита, достаточно перестраховаться и обеспечить стабильные выплаты в течение 6-12 месяцев после очередного кризиса. Потом волнение в море финансов уляжется, и кредит можно будет безболезненно гасить из текущей выручки в «подросших» рублях.

Перекрестное хеджирование – базовые активы в основной и страхующей сделках не имеют между собой ничего общего. К примеру, авиакомпания, желая застраховаться от роста цен на авиационный керосин, вкладывает свободные средства в ценные бумаги… парфюмерной компании L’Oreal, надеясь на их бурный рост. Если речь идёт о фондовом рынке, то, с одной стороны, хеджер заключает фьючерс на рост биржевого индекса, а с другой – покупает или продает акции. Данный вид хеджирования требует от инвестора или сотрудников инвестиционного фонда развитой интуиции и знания тенденций товарного и фондового рынков.

Вектор хеджирования

Страховать свои риски могут не только продавцы товаров, но и покупатели. Соответственно, указывается направление хеджирования  –от продавца и покупателя. Так, работающая на природном газе электростанция, заключив годовой контракт на поставку «голубого топлива», может подстраховаться и приобрести пакет акций Газпрома. Если отпускная цена на газ увеличится, ожидаемо вырастут и бумаги газового монополиста, а значит, часть затрат удастся компенсировать. У Газпрома были оптимистичные прогнозы в 2018 году, но ситуация на газовом рынке изменилась, по сравнению с былыми рейтингами.

В тему: Сколько прибыли приносит Газпром своим владельцам.

Есть ли хедж-фонды в России?

В России хедж-фондов в чистом виде пока нет ввиду законодательной неопределенности. Инструмент хеджирования рисков входит в инвестиционные портфели крупных финансовых компаний и банков, ориентированных на работу с предприятиями реального сектора экономики и биржевой трейдинг.

При этом необходимо учитывать подчас уникальные условия российской экономики, которые едва ли не поймёт избалованный европейский или американский инвестор, привыкший к размеренному и логически обоснованному течению событий на рынке.

Возьмём пример из типично российской отрасли – нефтепродукты и ГСМ. Как на Западе страхуется от возможных колебаний цен на нефть крупная сеть автозаправок? Она покупает фьючерс на поставку нефти. Если в течение полугода-года цена на нее вырастет, то увеличится и оптовая цена на бензин. Тут компания останется в минусе, особенно если конкуренты не дадут поднять розничные цены на топливо для конечных потребителей. Зато купленный нефтяной фьючерс принесет прибыль, который компенсирует «бензиновые» потери.

Если цена на нефть упадет, то на фьючерсе получится убыток. Но снизится и отпускная цена нефтезаводов на бензин, а значит, тут хеджер останется в плюсе. В обоих случаях свою прибыль зафиксирует и инвестиционный институт, через который прошла сделка с нефтяным фьючерсом.

В непредсказуемой России не всё так просто. Это парадокс, но отпускные, а значит и розничные цены на бензин, у нас растут… независимо от мировых цен на нефть. А иногда и вопреки мировой динамике. Для того чтобы хеджировать финансовые риски в России, надо обладать не только глубокими общетеоретическими знаниями, но и чувствовать местные тенденции и уметь использовать их парадоксальные проявления.

Перспективы в российских реалиях

Пока этот весьма эффективный в развитых экономиках финансовый инструмент находится у нас, мягко говоря, на этапе становления и апробации. Причина не только в упомянутом выше отсутствии нормативной базы. Беда еще в том, что отрасли реальной экономики, в которых наиболее актуально хеджирование рисков, находятся под жестким контролем государства. В добывающих и перерабатывающих отраслях практически нет конкуренции, а значит, у хозяйствующих субъектов и их руководителей нет и особых стимулов страховать внешние риски.

Показателен арбитражный процесс 2016-2017 годов между компанией Транснефть и Сбербанком, который фактически выступал в роли хедж-фонда и страховал риски крупнейшего нефтяного экспортёра на случай изменения цен на сырую нефть. В результате неблагоприятной конъюнктуры и непрофессиональных действий сотрудников Транснефти компания понесла убытки в размере 66 миллиардов рублей.

Юристы Транснефти попытались предъявить претензии Сбербанку, которому в череде судебных процессов удалось доказать, что «он сделал всё, что мог». Прецедент продемонстрировал неготовность российских монополистов пользоваться удобными и проверенными механизмами рыночного регулирования. Будем надеяться, что в дальнейшем хеджирование рисков в отраслях реальной экономики будет развиваться и в России.